I moltiplicatori di borsa e le transazione comparabili / di Alessandro Cortesi. In: Valutazione d'azienda : tecniche operative di misurazione del valore / a cura di Stefano Pozzoli ; prefazione di Claudio Siciliotti. - 3. ed. - Milanofiori Assago : Ipsoa, 2011. - xvii, 318 p. ; 24 cm + 1 CD-Rom. - (Finanza aziendale). - ISBN 978-88-217-3684-1, p. 185-208.

 

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Gli approcci alla misurazione del valore delle aziende sono andati evolvendosi sia in termini di tecniche impiegabili sia di ambiti di applicazione dei risultati: alcuni approcci tradizionali infatti sono andati progressivamente perdendo autorevolezza e diffusione pratica. Non sono però cambiati solo i metodi: i risultati delle valutazioni sono oggi utilizzati in ambiti e per tini spesso assai diversi da quelli classici.

Mentre in precedenza si faceva ricorso alla valutazione prevalentemente per la tutela dei terzi e delle minoranze o nel caso di operazioni straordinarie dì impresa, oggi, pur restando questo il principale contesto professionale di chi si occupa di misurazione del valore, stanno acquisendo credibilità e spazio crescente quelle tecniche di gestione dell'impresa che si fondano sul valore. Da qui gli approcci strategici fondati sulla creazione del valore, che stanno riscuotendo grande popolarità tra dingenti di azienda e consulenti di direzione.

La valutazione di impresa è, quindi, una competenza che non riguarda ambiti ristretti di tecnica professionale, bensì diventa un campo trasversale, che permette di sperimentare, nella professione e nel governo di impresa, nuovi percorsi.

Un tema interessante ed in continua evoluzione, si è detto, ma anche complesso, per affrontare il quale sono richieste sensibilità professionali e, insieme, competenze tecniche.

Il volume nasce per supportare chi sì avvicina alla valutazione di azienda e cerca un testo rigoroso ma anche immediato, un testo adatto ad acquisire o riprendere i concetti e le tecniche necessarie nell'ambito professionale ed apphcativo.

Si è cercato di scnvere, in sostanza, un libro asciutto ed essenziale, arncchtto da esempi che chianscano le modalità di calcolo dei metodi principali.

Il testo può essere utilizzato anche come manuale di consultazione che permetta di andare subito, una volta letta la parte introduttiva, ad esaminare il metodo che interessa. La nuova edLzione approfondisce il tema professionale della redazione della perizia ed anche aspetti inusuali per i testi di valutazione, come quello della valutazione delle imprese in perdita. Inoltre, é arricchita da un'esercitazione che ripercorre l'applicazione dei metodi proposti.

Il CD-ROM

Il libro è arricchito da un nuovo software, curato dallo Studio Pozzoli, che risponde ad una doppia esigenza. La prima è quella di poter realizzare con semplicità, un business plan che consenta di misurare i flussi finanziari e reddituali futuri dell'azienda, nel caso in cui non si disponga di un adeguato piano di impresa. La seconda è quella di arrivare a determinare il valore d'azienda attraverso i tre principali criteri di stima illustrati nel testo. Si tratta di una applicazione excel molto intuitiva e di semplice utilizzo.

SOMMARIO

1. MISURARE IL VALORE - di Stefano Pozzoli 1.1. Il valore 3 1.1.1. Perché misurare il valore 3 1.1.2. I metodi di valutazione, una prima classificazione 7 1.1.3. Una proposta di Guatn: il giudizio integrato di valutazione 12 2. PROCESSO E PRINCIPI Dl VALUTAZIONE - di Stefano Pozzoli 2.1. Le "regole" della valutazione 17 2.2. I nuovi Intemational Valuation Standards 2011 21 2.3. Gli Intemational Valuation Standards 2011: framework e general standards 23 2.3.1. IVS Framework 23 2.3.2. General Standard: IVS 101, Scope of Work 24 2.3.3. General Standard: IVS 102, Implementation 25 2.3.4. General Standard: IVS 103, Reporting 26 2.4. Conclusioni 26 3. BASE INFORMATIVA ED ANALISI FONDAMENTALE - di Stefano Pozzoli 3.1. Senza informazioni non si arriva a nulla 31 3.2. Il "quadro di riferimento" 31 3.3. Altri elementi della base informativa 37 3.4. L'analisi fondamentale. rinvio 39 4. IL COSTO DEL CAPITALE - di Claudio Pozio e Alfonso Riccardi 4.1. Introduzione 43 4.2. Il costo del capitale 43 4.2.1. Aspetti definitori e modalità di calcolo 43 4.2.2. Il costo dell'equity 44 4.2.3. 11 costo dell'indebitamento 50 4.2.4. Il peso del capitale proprio e dell'indebitamento 50 4.3. Le valutazioni in ipotesi steady state 51 4.3.1. Il metodo dei DCF in ipotesi steady state 51 4.3.2. Multipli di borsa e transazioni comparabili 52 4.3.3. Relazioni tra il metodo dei DCF e quello dei multipli 53 4.4. Analisi di alcune operazioni di private equity 53 4.4.1. Azienda nautica 53 4.4.2. Azienda alimentare 57 4.4.3. Conclusioni 58 5. IL METODO PATRIMONIALE - di Giovanni Liberatore 5.1. Le caratteristiche del metodo patrimoniale 63 5.1.1. Metodo patrimoniale semplice e complesso 63 5.1.2. Il valore ottenuto con il metodo patrimoniale 64 5.2. Le fasi del metodo patrimoniale 65 5.3. La revisione del patrimonio contabile 66 5.4. L'espressione del capitale di bilancio a valori correnti 67 5.4.1. La stima a valori correnti 67 5.4.2. Le rettifiche dei valori contabili 69 5.5. L'identificazione e valutazione del capitale immatenale 79 5.6. La rettifica per gli oneri fiscali potenziali 82 5.7. L'interpretazione del capitale economico 83 6. GLI INTANGIBILI - di Rossella Romano 6.1. Introduzione 89 6.2. Il riconoscimento contabile 89 6.3. La metodologia di valutazione degli intangibles 91 6.4. I metodi di valutazione 92 6.4.1. L'approccio del costo 92 6.4.2. L'approccio dei risultati differenziali 95 6.4.3. Approccio del mercato 99 7. IL METODO REDDITUALE - di Massimo Valeri 7.1. Le caratteristiche del metodo reddituale 111 7.2. Lo schema di riferimento per l'analisi 114 7.3. La definizione dell'orizzonte temporale di riferimento 116 7.4. La stima dei flussi di reddito attesi 116 7.4.1. Determinazione del "risultato economico": la normalizzazione e l'integrazione del reddito contabile 116 7.4.2. Omogeneizzazione monetaria 126 7.4.3. La previsione dei flussi futuri: valori in atto e valori potenziali 127 7.4.4. La configurazione dei flussi di reddito attesi 132 7.5. La determinazione del tasso di attualizzazione. Rinvio 135 7.6. Il metodo reddituale nelle valutazioni asset-side 136 7.7. Esemplificazione 138 8. IL METODO FINANZIARIO - di Marco Fazzini 8.1. Premessa 149 8.2. Il flusso di cassa e il flusso di reddito: misure a confronto 150 8.3. La previsione dei flussi e l'orizzonte temporale 152 8.3.1. La previsione dei flussi 152

8.3.2. L'orizzonte temporale 154 8.4. La logica del rendiconto finanziario 155 8.4.1. Il rendiconto finanziario in un'ottica valutativa 157 8.4.2. L'approccio asset side e l'approccio equity side 157 8.4.3. Il free cash flow operativo (FCFO) 160 8.5. La formula di valutazione 165 8.6. Il valore finale 167 8.7. Esemplifìcazione 170 9. IL METODO MISTO PATRIMONIALE-REDDITUALE - di Massimo Valeri 9.1. Premessa 175 9.2. L'approccio del valor medio 177 9.3. Il metodo della stima autonoma del goodwill 178 9.4. La determinazione dei parametri nelle formule del metodo misto 180 9.4.1. Il capitale netto rettificato (K o K') 180 9.4.2. Reddito medio (r) e redditi analitici attesi (rj) 180 9.4.3. Tasso normale di rendimento del capitale proprio (i') 181 9.4.4. Tasso di attualizzizione (i) 182 9.4.5. L'orizzonte temporale dell'analisi (n) 182 9.5. Esemplificazione 183 10. I MOLTIPLICATORI DI BORSA E LE TRANSAZiONI COMPARABILI - di Alessandnro Cortesi 10.1. Premessa 187 10.2. I moltiplicatori di borsa 188 10.2.1. Price to Eaming (PIE) 190 10.2.2. Price to Book Value (P/BV) 192 10.2.3. Price to Cash Eamings (P/CE) 194 10.2.4. Enterprise Value to Sales (EV/Sales) 195 10.2.5. Enteiprise Value to Ebit (EV/Ebit) 196 10.2.6. Enterprise Value to Ebitda (EV/Ebitda) 197 10.3. L'orizzonte temporale dei risultati accolti per la valutazione 198 10.4. La selezione delle società comparabili 199 10.5. Le modalità applicative della metodologia dei moltiplicatori di borsa 203 10.6. Le transazioni comparabii 206 11. LA RELAZIONE DI VALUTAZIONE NELLA PRATICA PROFESSIONALE - di Francesco Cribari 11.1. I principi per la redazione della relazione di valutazione 211 11.2. Le principali ipotesi di perizie di stima previste dalla legge 214 11.2.1. La relazione di valutazione in caso di conferimento di azienda 215 11.2.2. La relazione di valutazione per la trasformazione societaria 219 11.2.3. La relazione sulla congruità del rapporto di cambio in caso di fusioni e di scissioni 221 12. LA VALUTAZIONE DELLE AZIENDE IN CRISI - di Gian Pietro Castaldi e Marco Billone 12.1. Premessa 233 12.2. Ambiti di valutazione dell'azienda in crisi 234 12.2.1. Liquidazione 235 12.2.2. Cessione d'azienda e tumarond 237 12.2.3. Un approccio alla valutazione 238 12.3. Ulteriori metodi di valutazione 240 12.3.1. Criterio reddituale 240 12.3.2. Criterio finanziario 241 12.3.3. Criterio misto patrimoniale-reddituale 242 12.4. Conclusioni e nuove prospettive di studio 243 13. LA VALUTAZIONE STRATEGICA DELLE AZIENDE IN PERDITA - di Loris Landriani 13.1. Introduzione 247 13.2. I metodi classici per la valutazione delle aziende in perdita 248 13.3. I metodi innovativi: la valutazione strategica 252 13.4. Il ruolo delle opzioni reali 261 13.5. Opzioni reali e intangibles 266 13.6. Opzioni reali ed avviamento 270 13.7. Conclusioni 274 14. UN CASO DI VALUTAZIONE AZIENDALE - di Sabrina Pisano 14.1. Introduzione 275 14.2. Il caso 275 14.3. Metodo patrimoniale complesso 277 14.3.1. Le rettifiche dei valori contabili 278 14.3.2. La valutazione del capitale immateriale 282 14.3.3. La rettifica per gli oneri fiscali potenziali 282 14.3.4. L'interpretazione del capitale economico 283 14.4. Metodo reddituale sintetico 283 14.4.1. Definizione del tasso di attualizzazione 284 14.4.2. Stima dei flussi di reddito attesi 284 14.5. Metodo misto patrimoniale-reddituale 287 14.6. Metodo finanziario 288 14.7. Moltiplicatori di borsa 290 ISTRUZIONI PER L'USO DEL SOFTWARE 293